【东吴商社 | 免税】中国中免：Q4客流承压业绩低于预期，2023年离岛免税高景气业绩有望逐季兑现

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• 事件：2023年2月3日，中国中免发布2022年度业绩快报公告，公司预计2022年度实现营业收入544.63亿元，yoy-20%；营业利润76.05亿元，yoy-49%；归母净利润50.25亿元，yoy-48%。

  
  

• 受全国大面积疫情影响，全年业绩持续承压。根据快报及前三季度数据测算，2022Q4实现营业收入150.99亿元，yoy-17%；营业利润9.35亿元，yoy-32%；归母净利润3.98亿元，yoy-66%。受11/12月海南封控和12月全国大面积疫情的影响，2022Q4业绩低于预期。

  
  

• 收入下滑幅度小于赴岛客流和离岛购物金额下滑幅度。受疫情影响，2022年第四季度海南赴岛客流量明显回落，2022Q4三亚+海口两机场旅客吞吐量合计440.3万人，比2021年同期-41%，较2019年同期客流恢复程度不到40%。根据海口海关披露数据，2022Q4海南离岛免税购物金额合计77.4亿元，比2021年同期-44%。公司整体收入下滑程度小于客流和整体离岛购物下滑幅度。

  
  

• 春节旺季销售有望延续：春节后，目前三亚凤凰、海口美兰两机场日进港客流仍维持在7.5-8万的高位，考虑当前居民出行意愿恢复较好，我们认为2023Q1赴岛游及免税销售将维持高景气状态。根据我们对线上线下折扣跟踪来看，免税折扣较2022年Q4环比显著收窄，预计2023Q1有望恢复2022年Q1的34%高毛利水平，兑现较好的盈利状况。

  
  

• 盈利预测与投资评级：海南客流的逐步恢复、疫情管控放开、国际航线的恢复有利于旅游零售行业市场规模扩张再次提速。中免市场地位稳固，随着海口国际免税城业绩持续爬坡、三亚海棠湾一期二号地于2023年投入运营，公司将重新进入市场份额提升通道，中长期看好中国中免作为旅游零售龙头受益跨省及出境游的逐步恢复。考虑海口国际免税城投运及出境游修复过程中机场租金上涨，将2022-2024年盈利预期下调至50.25/132.31/154.44亿元（前值72.47/141.31/160.46亿元），对应2022-2024年PE估值为87/33/28倍。疫情短期影响不改中长期趋势，边际改善有望逐步释放，维持“买入”评级。

  
  

• 风险提示：疫情反复、宏观经济风险、海南自贸港建设进度不及预期等。

东吴商社  吴劲草团队

• 吴劲草/ 石旖瑄/ 张家璇/ 谭志千/ 阳靖