考验投资者的国泰航空大裁员

在经历连续两年亏损和股价腰斩之后，2017年5月，国泰航空宣布裁员600名总部员工并进行重组，这是它从1998年以来最大规模的裁员。这令投资者左右摇摆，国泰航空是否还值得投资呢？

如果你经常在香港乘坐飞机，那你大概率乘坐过国泰航空，而且他们的服务态度一流。它还多次被世界航空业权威机构Sky trax授予“年度最佳航空公司”的大奖。国泰航空起源于殖民时期，前身叫“澳华出入口公司” （简称“澳华”），1946年搬到香港，并由美国人罗伊•法雷尔（Roy Farrell）和澳洲人悉尼•迪根祖（Sydney de Kantzow）在香港注册，改名为“国泰航空”、英文名“Cathay Pacific”。

国泰最早是发展民用航空业务的公司，第二次世界大战后，“澳华”开始从澳洲空运货物往中国，利润相当可观。这就很快就引起中国各方财阀的注意，其中包括时任国民政府高官的宋子文就表示，非常看好民航业务前景，要求入股“澳华”公司，但法瑞尔拒绝了他的要求。此后“澳华”的两架飞机被上海当局扣押，时局所迫，“澳华”的股东们决定将公司搬往香港发展并注册改名国泰航空。

1947年，因航空客运业务增长迅速，国泰航空又多购置了4架飞机。1948年，太古洋行收购了国泰航空的45%股权，澳洲全国航空（Australian National Airways）也收购35%股权成为第二大股东，两位创始人则各占10%。1949年，港英政府把香港以南的航线划给国泰航空经营，以北的航线则由本地竞争对手、怡和洋行掌控的香港航空经营。但在1958年国泰收购香港航空，使得国泰航空垄断香港的航空业，并以此进军东南亚市场。

虽然国泰航空也有像新加坡航空和内地国航等竞争对手，但国泰的优势地位一直持续，仍然是东南亚航空业的旗杆。截至2016年底，其一共营运202架飞机，港龙航空亦是它的全资子公司，同时控股华民航空。那既然在2017年前都发展得这么好，为什么2017年要裁员重组呢？

据国际航空运输协会报告说，2015—2017年全球航空业整体盈利水平是多年来最好的。但国泰航空却称，公司在2016年面对严峻经营环境，与其他航空公司之间的竞争日趋激烈，客运量增幅创2008年以来最低。而其在2015年的客运量增速5.78%，也低于全球客运量的总增速。故不断上升的竞争压力，加之航空旅客的平民化等因素都影响国泰的收入增长，迫使其重组。

另外一个重要的原因则是燃油对冲。2017年前三年里，油价低迷，给航空公司带来好时光，但由于之前国泰将油价锁定在高位，导致2017年大额亏损。仅在2015和2016年这两年中，燃油对冲的账面损失每年接近85亿港元。

众所周知，航空公司的成本主要就是燃油花费和员工薪酬。而在燃油花费这一块，许多公司都会利用燃油衍生品工具，来降低油价波动带来的影响。据国泰航空2014年的年报披露，公司的燃油对冲头寸一直延展到2018年，其中为2015年锁定的远期燃油价在97美元一桶，2016年的锁定价超过80美元，但这两年的实际燃油均价分别为73美元和不到60美元。可见该公司燃油对冲的负面影响要持续到2018年。

在2014年油价上涨期间，国泰担心油价持续上涨，买入认购期权，想要锁定油价。为了支付认购期权费，同时它还卖空了认沽期权。它想着通过调整多空的比例，将期初不花费成本把油价上涨风险对冲掉。但是一旦油价长期低迷，那国泰航空势必要在这些对冲头寸上付出代价，而这偏偏从2014年第四季度开始发生了。

不可否认，国泰当初对冲油价风险是正确的策略，但其在操作细节上还有改进空间。如在2014年油价还处于高位或者刚刚下跌时，短期内就把那么多对冲头寸建仓，把锁定的燃油价格定在高位，而不选择逐步建仓。让国泰出现严重亏损的不止期权对冲，更多还有2014年香港占中事件后，内地到香港的游客大减，这在结构上冲击了国泰的业务。

低迷的业绩与燃油对冲的巨亏，让国泰的股价在2017年5月份跌到10港元左右，市值比两年前减少了340亿港元，几乎是腰斩。这就让投资者左右不定了：国泰真的不行了吗？还值不值得投资呢？

但是我们在评估一个公司是否值得投资时，不仅仅要看公司本身的发展，还要看看其背后的投资。就国泰航空而言，它还持有中国国航超过18%的股份，价值240多亿港元。并且国泰的大股东是老牌英资财团太古公司，第二大股东是中国国航，分别持股45%和29.99%，两个都实力雄厚。在评估国泰的投资价值时，这个因素也值得考虑。

对冲策略带来的机会成本导致股价大跌，这只是过渡性的。而经过裁员重组后，其实国泰的行业地位与优势还在。这样的公司局面很考验投资者的判断。同时也告诫我们判断一个公司是否值得投资时，不仅仅看它的业绩，还要结合它的背景，如股东结构，公司投资架构等。

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